مقاله و مبانی نظری ساختار مالی و فاکتورهای کلان اقتصادی ,

مبانی نظری و پیشینه تحقیق نظریه های ساختار مالی و فاکتورهای کلان اقتصادی (فصل دوم)

در قالب word ودر 30 صفحه و قابل ویرایش

مقدمه    11
بخش اول- ساختار مالی    11
2-1) تئوریهای ساختار سرمایه    11
2-1-1) نظریه سنتی    13
2-1-2) نظریه درآمد خالص    14
2-1-3) نظریه درآمد خالص عملیاتی    14
2-1-4) نظریه میلر و مودیلیانی    15
2-1-4-1) بدون وجود مالیات    16
2-1-4-2) با درنظر گرفتن مالیات    16
2-1-5) تئوری سلسله مراتبی    17
2-1-6) تئوری موازنه    18
2-1-6-1) تئوری موازنه ایستا    19
بخش دوم- فاکتورهای کلان اقتصادی    20
2-2) تورم    21
2-2-1) پیامدهای تورم    22
2-2-2) آثار سیاسی و اجتماعی تورم    22
2-2-3) اثر تورم بر سودآوری بانک‎ها    22
2-3) نرخ ارز    23
2-3-1) تغییرات نرخ ارز    24
2-3-2) اثر نرخ ارز بر سودآوری بانک‎ها    24
2-4) تولید ناخالص داخلی (GDP)    25
2-4-1) تولید ناخالص داخلی واقعی در مقابل تولید ناخالص داخلی اسمی    26
2-4-2) اثر GDP بر سودآوری بانک‎ها    26
بخش سوم- پیشینه پژوهش    28
2-6) پژوهش‎های داخلی    28
2-7) پژوهش‎های خارجی    30
منابع

مقدمه
امروزه در حوزه مدیریت مالی، استفاده از تکنیکها، روشها و مدلهای علمی عموماً در جهت کمک به اتخاذ تصمیمات معقول در حیطه ی امور مالی شرکتها و سایر زمینه ها به شدت رواج پیدا کرده است و در این رابطه روشهای مختلف و متعددی در زمینه تأمین مالی، چگونگی سرمایه‎گذاری و بکار گیری وجوه، سیاست تقسیم سود، برنامه‎ریزیهای مالی و نقدینگی شرکت، ایجاد جریانهای نقدی و پیش بینی اثرات تأمین مالی در هر یک از موارد ذکر شده ابداع شده است. از آنجا که برای رشد شرکتها نیاز به منابع مالی می‎باشد، تصمیم‎گیری در خصوص استفاده از منابع مختلف مالی با توجه به اینکه این منابع همواره با محدودیت همراه است، مهم و با اهمیت تلقی می‎شود. بنابراین تعیین ساختار سرمایه مطلوب برای رشد شرکتها یکی از مهمترین مسائلی است که مدیران با آن روبرو می‎باشند و بر ارزش و عملکرد شرکتها تأثیر می‎گذارد.

بخش اول: ساختار مالی
2-1)    تئوری های ساختار سرمایه، تعریف و مدلهای مربوط به آن
ساختار سرمايه به عنوان مهمترين پارامتر مؤثر بر ارزش‎گذاري شرکت ها و براي جهت گيري آنان در بازارهاي سرمايه مطرح گرديده است. محيط متحول و متغير کنوني، درجه‎بندي شرکت ها را از لحاظ اعتباري نيز تا حدودي به ساختار سرمايه آنان منوط ساخته است. اين امر برنامه ريزي استراتژيک آنان را به انتخاب منابع مؤثر بر هدف حداکثر سازي ثروت سهامداران نزديک کرده است (ستايش، غيوري مقدم، 1388) با توجه به اهمیت ساختار سرمایه در ابتدا نیاز داریم بدانیم که منظور از ساختار سرمایه چیست؟ بر این اساس برای ساختار سرمایه تعاریفی مختلفی ارائه شده است. هریک از تعاریف جنبه ای از روشهای تأمین مالی را به ساختار سرمایه اطلاق می‎کنند. کوپر (1983) ساختار سرمایه را«نسبت اوراق بلند مدت قدیمی‎تر(دارای رتبه بیشتر) به جمع سرمایه‎گذاری‎های مرتبط» می‎داند. بِلکویی(1999) ساختار سرمایه را ادعای کلی بر دارائیهای شرکت معرفی می‎کند. او ساختار سرمایه را شامل اوراق بهادار منتشر شده عمومی، سرمایه‎گذاری خصوصی، بدهی بانکی، بدهی تجاری، قراردادهای اجاره، بدهی های مالیاتی، بدهی حقوق بازنشستگی، پاداش معوق برای مدیریت و کارکنان، سپرده های حسن انجام کار، تضمین های کالا و دیگر بدهی های احتمالی می‎داند. تعریف دیگر از ساختار سرمایه شامل تصمیمات سرمایه‎گذاری شرکت، استفاده بهینه از اهرم، زمانبندی قیمت گذاری و همچنین تعیین سطح قابل قبول ریسک و نقدینگی است. بنابراین در یک عبارت ساده، ساختار سرمایه همان شکل چگونگی تأمین سرمایه است. تأمین سرمایه در خصوص تصمیماتی است که مربوط به مبلغ اوراق بهادار صادر شده می‎باشد در حالی که ساختار سرمایه به تصمیمات مربوط به صدور انواع اوراق بهادار اشاره دارد(رهنمای رودپشتی،1389). با توجه به تعاریف فوق سؤالاتی که این جا در رابطه با ساختار سرمایه مطرح می‎باشد این است که آیا واقعاً یک ساختار بهینه سرمایه وجود دارد؟ آیا شرکت می‎تواند با تغییر در ترکیب منابع مورد استفاده بر ارزش و هزینه سرمایه شرکت اثر بگذارند؟ البته تاکنون کسی نتوانسته است یک ساختار سرمایه بهینه ارائه نماید و تئوری های ارائه شده در این زمینه نیز، رفتار واقعی تأمین مالی شرکت ها را به طور واضح و روشن تبیین ننموده اند اما در عین حال، برای دستیابی به چنین الگویی تحقیقات و آزمون های زیادی انجام گرفته که نتایج آنها در خور و قابل توجه می‎باشد و تلاش ها همچنان ادامه دارد. در ارتباط با ساختار سرمایه، نظریه ها و مدلهای مختلفی ارائه گردیده که عبارتند از:
1-    نظریه سنتی
2-    نظریه درآمد خالص
3-    نظریه درآمد خالص عملیاتی
4-    نظریه مودیلیانی و میلر
5-    تئوری موازنه(مبادله)
6-    تئوری سلسله مراتبی(ترجیحی)
که دو نظریه اخیر جزء نظریه های نوین ساختار سرمایه محسوب می‎گردند. همچنین در چهار دیدگاه اول، مفروضات تسهیل کننده ای به شرح زیر را به کار می‎برند :
1-    هیچ گونه مالیات بردرآمدی وجود ندارد.
2-    سیاست تقسیم سود شرکت مبتنی بر این است که تمام سود را به صورت نقدی تقسیم کند.
3-    هیچ گونه هزینه معاملاتی، وجود ندراد.
4-    سود خالص قبل از بهره و مالیات شرکت ثابت است.
5-    ریسک تجاری شرکت ثابت است.
منطق این فرضیات عبارتست از مجرد کردن سود، و برطرف کردن کامل اثرات مالیات، سیاست (خط مشی) تقسیم سود، ادراک مختلف درباره ریسک، رشد و نواقص بازار، به نحوی که اثر اهرم مالی بر هزینه سرمایه به وضوح مورد مطالعه قرار گیرد.

2-1-1)     نظریه سنتی
این نظریه فرض را بر آن نهاده است که ساختار مطلوب سرمایه وجود دارد و می‎توان ارزش شرکت را از طریق استفاده فزاینده از اهرم افزایش داد(کنعانی امیری، 1384). در واقع این نظریه پیشنهاد می‎کند که شرکت می‎تواند هزینه سرمایه خود را از طریق افزایش میزان بدهی کاهش دهد .اگرچه سرمایه گذاران هزینه سهام عادي را افزایش می‎دهند، اما این افزایش توسط منافع حاصل از کاربرد بدهی ارزانتر خنثی می‎شود (در حالی که اهرم بیشتري بکار گرفته می‎شود). سرمایه گذاران هزینه سهام عادي را افزایش داده تا جائیکه دیگر این افزایش کاملاً با منافع بدهی ارزانتر خنثی نمی‎شود.
طرفداران این نظریه برای پشتیبانی از تئوری خود دو استدلال می‎آورند(جمالی، 1382):
1)    سرمایه گذاران از ریسک مالی ایجاد شده به وسیله اهرم مالی در حد متوسط خوششان می‎آید. با این همه زمانی که بدهی خیلی زیاد شد متوجه ریسک می‎شوند، اگر چنین باشد سرمایه گذاران در حد متوسط بدهی، نرخ بازده کمتر از حدی که می‎بایست داشته باشند را قبول می‎کنند. البته این استدلال بسیار ساده لوحانه است چون در بازار سرمایه اطلاعات مربوط به شرکت ها به آسانی قابل دسترسی است و هم چنین سرمایه گذاران افراد منطقی هستند. برای هیچ ریسک نمی‎کنند و برای ریسک بالاتر انتظار بازده بیشتر دارند.
2)    استدلال بعدی این است که ما منطق (M.M) را در بازار سرمایه کامل قبول می‎کنیم اما بازار واقعی ناکامل و ناقص است. این نقص موجب می‎شود که بعضی شرکت ها بتوانند با قرض گرفتن خدمات ارزشمندی به سرمایه گذاران خود بدهند، و موجب می‎شود که سهام اهرمی با قیمت بالاتری نسبت به قیمت آن در بازار سرمایه ناکامل معامله شود. فرض کنید که شرکت ها بتوانند بسیار ارزان تر از اشخاص قرض بگیرند، در این صورت افراد می‎توانند به جای قرض گرفتن با پرداخت مبلغ جزیی به شرکت، در میزان زیادی از سهام آن شریک شوند و از طریق آنها به وسیله شرکت به قیمت بسیار ارزان قرض بگیرند. بنابراین آنها قبول خواهند کرد که نرخ بازده کمتری، از حدی که بتواند ریسک تجاری و مالی آنها را جبران کند، بپذیرند. پس با افزایش بدهی، هزینه سرمایه شرکت پایین خواهد آمد. اما آیا این شرکت ها ارزان تر از اشخاص قرض می‎گیرند؟ مشکل است که چنین بگوییم زیرا نرخ های بهره برای رهن خانه با نرخ های بهره اوراق قرضه شرکت ها زیاد متفاوت نیست. یا نرخ وام های کارگزاران به خریداران سهام زیاد با نرخ های بهره که شرکت ها برای وام مالی کوتاه مدت خود به بانک می‎پردازند تفاوتی نمی‎کند.

2-1-2)     نظریه درآمد خالص
طبق این نظریه که توسط دیوید دوراند پیشنهاد شده است، تصمیمات ساختار سرمایه با ارزش شرکت ارتباط دارد و نیز تغییر در ساختار سرمایه (اهرم مالی) منجر به تغییر در هزینه سرمایه کل و ارزش کل شرکت خواهد شد. بنابراین افزایش در درجه اهرم مالی باعث کاهش میانگین وزنی هزینه سرمایه کل و افزایش در ارزش کل شرکت و قیمت بازار سهام عادی می‎شود و بالعکس، کاهش در اهرم مالی باعث افزایش میانگین موزون هزینه سرمایه کل و کاهش ارزش کل شرکت و همچنین قیمت بازار سهام عادی خواهد شد (Duran, david,1959).
در این نظریه 3 فرضیه وجود دارد که عبارتند از :
1-    هیچگونه مالیات بر درآمدی وجود ندارد.
2-    هزینه بدهی کمتر از هزینه سرمایه است.
3-    استفاده از بدهی ریسک سرمایه گذاران را تغییر نمی‎دهند.
در واقع با تغییر اهرم، در هزینه بدهی یا سرمایه تغییری حاصل نمی‎شود و استفاده بیشتر از بدهی (اهرم) باعث افزایش بازده و قیمت بازار سهام سهامداران عادی خواهد شد. طبق این نظریه اهرم مالی یک متغیر مهم در تصمیمات ساختار سرمایه یک شرکت می‎باشد و با یک ترکیب مناسب از بدهی و سرمایه، شرکت می‎تواند ساختار سرمایه بهینه ای را به دست آورد که ارزش شرکت را در بالاترین سطح و هزینه شرکت را در پایین ترین سطح قرار دهد. در این سطح قیمت بازار سهام نیز حداکثر می‎باشد (جمالی، 1382).

2-1-3)     نظریه درآمد خالص عملیاتی
تئوری دیگر ساختار سرمایه که توسط دیوید دوراند پیشنهاد شده است، تئوری درآمد خالص عملیاتی می‎باشد. براساس این نظریه درجه اهرم مالی در تصمیمات ساختار سرمایه شرکت تأثیری ندارد و بنابراین هر گونه تغییری در اهرم اثری در ارزش شرکت و قیمت بازار سهام ندارد و علاوه بر آن هزینه سرمایه شرکت مستقل از اهرم می‎باشد و ارزش کلی شرکت تحت تأثیر ساختار سرمایه نیست. هزینه حقوق صاحبان سهام (Ke) با افزایش درجه اهرم افزایش می‎یابد و افزایش در اهرم باعث افزایش ریسک مالی سهامداران و در نتیجه موجب افزایش بازده سهامداران خواهد شد (کاویانی، 1390).
طبق این نظریه ارزش شرکت از ساختار سرمایه اش تأثیر نمی‎پذیرد و فرقی ندارد که چه درجه اهرمی را داریم چون ارزش شرکت و قیمت بازار سهام با تغییرات اهرم، تغییر نمی‎کند. طبق این نظریه هیچ ساختار مطلوب سرمایه‎ای وجود ندارد.
 
2-1-4)    نظریه میلر و مودیلیانی
مودیلیانی و میلر (M.M) با مقاله مشهور خود در سال 1958 نظریه سنتی را رد کردند و معتقدند که هزینه سرمایه شرکت در تمامی سطوح استفاده از اهرم ثابت و بدون تغییر است و هر گونه تغییر در درجه اهرم مالی، تأثیری بر هزینه سرمایه شرکت ندارد.
به عبارت دیگر آنها می‎گویند بدون در نظر گرفتن تقسیم ساختار سرمایه یک شرکت بین بدهی و سهام عادی و یا سایر شیوه های تأمین مالی، ارزش شرکت ثابت خواهد بود (جمالی، 1382)، زیرا ارزش کل سرمایه‎گذاری های شرکت به سودآوری و ریسک آنها متکی است و به تغییرات ترکیب و بافت سرمایه شرکت متکی نخواهد بود و بدون توجه به نحوه تأمین مالی، ارزش شرکت ثابت و بدون تغییر باقی خواهد ماند.
M.M نظریه خود را بر فرضیات زیر بنا نهادند:
1- بازار سرمایه کامل است و اطلاعات بدون هیچ هزینه ای در اختیار سرمایه گذاران قرار می‎گیرد.
2- سرمایه گذاران می‎توانند به عمل آربیتراژ دست بزنند و عمل آربیتراژ عبارتست از جایگزین کردن استقراض شخصی سهامداران به جای استقراض شرکت های سهامی.
3- عدم وجود مالیات بر شرکت ها که، (M.M) بعداً آن را کنار گذاشتند.